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安踏体育：主品牌提速，拟发售10亿欧元可换股债券
近日，安踏体育用品有限公司（以下简称“安踏体育”）公布四季度及全年运营数据称，第四季度安踏体育安踏品牌、FILA、其他品牌零售金额分别同比增长10-20%高段、50%-55%、25%-30%。2019年全年安踏体育安踏品牌、FILA、其他品牌零售金额分别同比增长10-20%中段、55%-60%、30%-35%。此外，公告还称，拟发行于2025年到期的10亿欧元零息有担保可转债。
一、主品牌提速
（1）安踏品牌方面，2018Q1、Q2、Q3、Q4、2019Q1、Q2、Q3、Q4零售额增速分别达20-25%、低双位数、中双位数、中双位数、低双位数、中双位数、中双位数、高双位数，2019Q4零售额增速进一步提升。全年来看，主品牌2019年零售额同比10-20%中段，与去年同期（10%-20%中段）持平。流水拆分来看，2019Q4安踏大货线下、儿童、线上流水增速分别高单位数、25%左右、40%+。零售折扣环比微降，库销比持平。
（2）非安踏品牌方面，2018Q1、Q2、Q3、Q4、2019Q1、Q2非安踏品牌零售额增速（以FILA为主）分别达80-85%、90-95%、90-95%、80-85%、65-70%、55-60%，2019Q3、Q4 FILA品牌零售额增速分别为50%-55%、50%-55%，增速较三季度持平，其他品牌30%-35%、25%-30%，增速较四季度略有下滑。全年来看，FILA品牌、其他品牌2019年全年分别增长55-60%、30-35%，去年同期FILA品牌及其他品牌增长达85%-90%，整体非安踏品牌高位持续放缓，但仍维持高位。流水拆分来看，2019Q4 Fila大货、Fusion、儿童、线上、流水同比增速分别达40%+、100%+、70%+、70%+。零售折扣环比微降，库销比持平，其中FILA儿童库销比优化。
预计到2020年所有品牌、安踏、FILA 系列流水CAGR 分别达15-20%、中双位数、超过30%。
二、2019年业绩整体符合预期：
（1）营收快速增长，因安踏品牌、非安踏品牌销售强劲，营收增长超过35%。
（2）盈利提升，因零售业务贡献增大（毛利率高于批发业务）、经营开支占总营收比率稳定，公司归母净利率提升。此外，预计Amer带来的权益性投资损益将不多于6.5亿亏损（其中包括不多于2亿元一次性收购费用及不多于5亿元业绩亏损影响）。考虑Amer带来的影响后预计2019公司归母净利润增长达30%+。
（3）2019 门店数预计：安踏（含儿童）门店望达10400-10500 家，FILA（含FILA KIDS/FILA FUSION）门店望达1800-1900 家，DESCENTE 门店望达130-140 家，KOLON SPORT 门店望达170-180 家，KINKOW 门店望达90-100家，Sprandi门店望达140-150家。
三、发行可转债优化债务结构：
（1）公司于2020年1月14日发布公告，拟发行五年期10亿欧元零票息有担保的可转债，转股价105.28港元/股，较公告前一日收盘价溢价40%，较认购协议前最后一个交易日止最后五个连续交易日之平均收市价溢价约42.7%，较认购协议前最后一个交易日止最后10个连续交易日之平均收市价溢价约46.1%。以此计算可转股8212.96万股股份，占公告日期已发行股份总数3.04%，转股后占摊薄总股份2.95%。以债券发行之估计所得款项净额（10.025亿欧元）及8212.96万股计，每股换股股份所得净款项预计为105.43港元。
（2）提供额外资金，优化债务结构。本此债券发行所得款项总额为10.025亿欧元，公司拟将该款项用于现有债务再筹集资金（有望置换现有8.5亿欧元贷款）、营运资金及其他一般公司用途，用以改善财务成本、债务结构。
四、安踏体育核心逻辑：多品牌持续落地，供应链壁垒稳步提升：
（1）产品渠道覆盖全面，多品牌持续推进。公司旗下产品涵盖大众（安踏及安踏KIDS、Sprandi、NBA）、中高端（FILA、KOLON、KINGKOW、AntapluS）、高端（DESCENTE）品牌，已形成较完整的价格梯队，旗下产品涉及综训、跑步、滑雪等8大领域，产品覆盖全面。收购Amer Sports进一步丰富公司品牌矩阵。
（2）研发投入领先，产品不断获消费者认证。投入研发绝对值行业居首，并通过引进全球知名设计师、合作知名IP打造人气爆款，KT球鞋量价齐升，老爹鞋发售即售罄，产品力、消费者认可度持续提升。
（3）主品牌内生稳增，FILA高速成长。通过一系列渠道改革，2014年起主品牌整体同店增速高于渠道增速，成为收入增长主要驱动，未来随购物中心店占比提升店效望进一步提升。FILA品牌2014-2019年复合增速超50%快速成长，FILA KIDS、FUSION门店拓展及FILA大货同店提升望带动品牌继续保持较快增速。
（4）多方位营销，提升品牌影响力美誉度。安踏为2009-2022年中国奥委会合作伙伴，赞助奥运队数量24个行业领先，代言人包括汤普森、张继科等海内外知名运动明星。FILA自2009年起赞助中国香港奥运队，签约陈坤、高圆圆、王源等人气偶像，公司体育、娱乐营销资源丰富，各品牌影响力持续提升。
（5）内部组织改革，品牌管理更专注，协同作用逐步提升。2019H1公司将旗下品牌分为专业运动（安踏、安踏儿童、Sprandi）、时尚运动（FILA、FILA KIDS 、FILA FUSION）、户外运动（DESCENT、KOLON SPORT）三个品牌群，三个品牌群都有独立的设计、品牌、销售及分销职能。
在投资建议方面，方正纺服丰毅团队预计公司2019/2020 /2021年实现归母净利润54.56/74.90/90.77亿元，同比增长32.98%/37.28%/21.19%，对应 P/E 为33/24/20，维持“强烈推荐”评级。
此外，该团队还预估到有以下风险：（1）经济下行超预期；（2）主品牌销售低于预期；（3）新品牌发展不及预期。
一、主品牌提速
（1）安踏品牌方面，2018Q1、Q2、Q3、Q4、2019Q1、Q2、Q3、Q4零售额增速分别达20-25%、低双位数、中双位数、中双位数、低双位数、中双位数、中双位数、高双位数，2019Q4零售额增速进一步提升。全年来看，主品牌2019年零售额同比10-20%中段，与去年同期（10%-20%中段）持平。流水拆分来看，2019Q4安踏大货线下、儿童、线上流水增速分别高单位数、25%左右、40%+。零售折扣环比微降，库销比持平。
（2）非安踏品牌方面，2018Q1、Q2、Q3、Q4、2019Q1、Q2非安踏品牌零售额增速（以FILA为主）分别达80-85%、90-95%、90-95%、80-85%、65-70%、55-60%，2019Q3、Q4 FILA品牌零售额增速分别为50%-55%、50%-55%，增速较三季度持平，其他品牌30%-35%、25%-30%，增速较四季度略有下滑。全年来看，FILA品牌、其他品牌2019年全年分别增长55-60%、30-35%，去年同期FILA品牌及其他品牌增长达85%-90%，整体非安踏品牌高位持续放缓，但仍维持高位。流水拆分来看，2019Q4 Fila大货、Fusion、儿童、线上、流水同比增速分别达40%+、100%+、70%+、70%+。零售折扣环比微降，库销比持平，其中FILA儿童库销比优化。
预计到2020年所有品牌、安踏、FILA 系列流水CAGR 分别达15-20%、中双位数、超过30%。
二、2019年业绩整体符合预期：
（1）营收快速增长，因安踏品牌、非安踏品牌销售强劲，营收增长超过35%。
（2）盈利提升，因零售业务贡献增大（毛利率高于批发业务）、经营开支占总营收比率稳定，公司归母净利率提升。此外，预计Amer带来的权益性投资损益将不多于6.5亿亏损（其中包括不多于2亿元一次性收购费用及不多于5亿元业绩亏损影响）。考虑Amer带来的影响后预计2019公司归母净利润增长达30%+。
（3）2019 门店数预计：安踏（含儿童）门店望达10400-10500 家，FILA（含FILA KIDS/FILA FUSION）门店望达1800-1900 家，DESCENTE 门店望达130-140 家，KOLON SPORT 门店望达170-180 家，KINKOW 门店望达90-100家，Sprandi门店望达140-150家。
三、发行可转债优化债务结构：
（1）公司于2020年1月14日发布公告，拟发行五年期10亿欧元零票息有担保的可转债，转股价105.28港元/股，较公告前一日收盘价溢价40%，较认购协议前最后一个交易日止最后五个连续交易日之平均收市价溢价约42.7%，较认购协议前最后一个交易日止最后10个连续交易日之平均收市价溢价约46.1%。以此计算可转股8212.96万股股份，占公告日期已发行股份总数3.04%，转股后占摊薄总股份2.95%。以债券发行之估计所得款项净额（10.025亿欧元）及8212.96万股计，每股换股股份所得净款项预计为105.43港元。
（2）提供额外资金，优化债务结构。本此债券发行所得款项总额为10.025亿欧元，公司拟将该款项用于现有债务再筹集资金（有望置换现有8.5亿欧元贷款）、营运资金及其他一般公司用途，用以改善财务成本、债务结构。
四、安踏体育核心逻辑：多品牌持续落地，供应链壁垒稳步提升：
（1）产品渠道覆盖全面，多品牌持续推进。公司旗下产品涵盖大众（安踏及安踏KIDS、Sprandi、NBA）、中高端（FILA、KOLON、KINGKOW、AntapluS）、高端（DESCENTE）品牌，已形成较完整的价格梯队，旗下产品涉及综训、跑步、滑雪等8大领域，产品覆盖全面。收购Amer Sports进一步丰富公司品牌矩阵。
（2）研发投入领先，产品不断获消费者认证。投入研发绝对值行业居首，并通过引进全球知名设计师、合作知名IP打造人气爆款，KT球鞋量价齐升，老爹鞋发售即售罄，产品力、消费者认可度持续提升。
（3）主品牌内生稳增，FILA高速成长。通过一系列渠道改革，2014年起主品牌整体同店增速高于渠道增速，成为收入增长主要驱动，未来随购物中心店占比提升店效望进一步提升。FILA品牌2014-2019年复合增速超50%快速成长，FILA KIDS、FUSION门店拓展及FILA大货同店提升望带动品牌继续保持较快增速。
（4）多方位营销，提升品牌影响力美誉度。安踏为2009-2022年中国奥委会合作伙伴，赞助奥运队数量24个行业领先，代言人包括汤普森、张继科等海内外知名运动明星。FILA自2009年起赞助中国香港奥运队，签约陈坤、高圆圆、王源等人气偶像，公司体育、娱乐营销资源丰富，各品牌影响力持续提升。
（5）内部组织改革，品牌管理更专注，协同作用逐步提升。2019H1公司将旗下品牌分为专业运动（安踏、安踏儿童、Sprandi）、时尚运动（FILA、FILA KIDS 、FILA FUSION）、户外运动（DESCENT、KOLON SPORT）三个品牌群，三个品牌群都有独立的设计、品牌、销售及分销职能。
在投资建议方面，方正纺服丰毅团队预计公司2019/2020 /2021年实现归母净利润54.56/74.90/90.77亿元，同比增长32.98%/37.28%/21.19%，对应 P/E 为33/24/20，维持“强烈推荐”评级。
此外，该团队还预估到有以下风险：（1）经济下行超预期；（2）主品牌销售低于预期；（3）新品牌发展不及预期。
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