后疫情时期的棉花市场展望

4月8日，武汉解封标志着国内抗疫的胜利；从欧美情况来看，国外疫情拐点也已不远。而且，中美两国的人体临床疫苗研发同步进行，4月9日，中国已进入500人的二期临床。笔者认为，市场对疫情利空的交易已处于尾声。

为应对疫情，各国先后进入隔离状态，棉纺消费面临重估。从国内市场来看，1-3月，我国纺织品服装累计出口额为452.65亿美元，同比下降17.70%；服装零售1103亿元，同比降33.20%。其中，3月的纺服出口数据降幅比1-2月缩窄，因为贸易间隔原因，预计纺服出口在4-5月份依然压力较大。但此前的下跌也对此交易充分，即便有利空的出口数据也很难再引起价格的下跌。未来我国内需会逐步恢复，但出口则继续承压。2019年12月2日至2020年3月31日，国储棉累计轮入37.2万吨，成交率47.3%，均价13435元/吨，对冲了部分消费下降的影响。棉花销售也过了最坏的时期，销售进度开始缓慢爬升，仓单压力则季节性回落。据国家棉花市场监测系统，截至4月10日，全国棉花销售进度66.1%，同比+3.8%。如图所示，受国外疫情影响，出口订单大降，下游纱厂成品库存积累，原料补库十分低迷。

图1棉花棉纱后道库存情况

数据来源：中粮期货 TTEB Wind

基于以上数据，笔者将2019/20年度国内棉花消费下调110万吨至710万吨，全球棉花消费下调351万吨至2266万吨。通过平衡表类比，2019/20年度期末库存水平小于2014/15年度、大于2015/16年度，当时美棉最低点是54.4美分/磅。不过，疫情期间美棉指数最低价49.04美分/磅，郑棉指数最低价是10160元/吨，说明市场隐含的悲观预期已超过2014/15年度，市场认为2019/20年度全球棉花期末库存可能高于2433万吨。以此倒推，2019/20年度的全球消费会下降659万吨至1960万吨，这显然是一个疯狂的数字，市场极度悲观、矫枉过正。可以说，经过中美贸易摩擦和新冠肺炎疫情的双重打击，棉花消费萎缩的逻辑已经演绎到极致，未来很难有更坏的情况发生。当下棉花绝对价格已跌至上市以来最低位，对大宗商品的估值也处于上市以来最低，对于资产配置来讲，安全边际是很高的。

图2新冠疫情压力测试下的棉花供需平衡表

数据来源：USDA中粮期货

展望后市，逆周期调控、中美贸易缓和以及新年度减产是驱动价格筑底反弹的三大动力。为对冲疫情影响，全球政府和央行大力加强逆周期调控，G20联合公告宣布5万亿美元刺激计划。以美联储为例，疫情发生后累计降息150基点至0-0.25%，并启动无限量QE，联合财政部推出2万亿美元刺激计划。商品是以货币计价的，全球天量的货币供应必然会推高资产价格，水涨船高也会刺激棉价上涨。当下中美贸易正处于第一阶段协议执行期，大的趋势是阶段性缓和。3月8日，美国对中国100多种医疗器械类免税，疫情是全人类的敌人，强大压力可能加强中美贸易缓和进程，对美棉出口有提振。随着中美第一阶段经贸协议的逐步落地，一季度自美进口农产品355.6亿元，增长1.1倍。其中，进口棉花12.4万吨，增加43.5%，价值15.9亿元，增长17%。美棉平均现金种植成本约54美分/磅，完全种植成本约69美分/磅，目前棉价已跌破美棉种植成本。同时，替代品玉米棉花比价处于近5年最高，下年度棉花实际种植面积降幅会大于市场预期。据USDA，3月前两周，12月美棉价格在（60，65.8）美分/磅，新年度种植面积1370.3万英亩，同比减少0.3%。现在55美分/磅，实际面积可能更低。此前沙漠蝗灾侵袭了巴基斯坦80%的棉区和印度5%的棉区，印巴地区棉花产量约占全球30%，联合国粮农组织预计6月份或有一波更严重的蝗灾危害。10日开始，强度时上次20倍的蝗灾再次侵袭东非。在印度疫情加剧的背景下，如果6月遭蝗灾威胁很难组织治理，印巴棉花单产面临严重威胁，下年度全球棉花减产预期加强，可能刺激后市价格上涨。

综上所述，新冠疫情重创全球棉花消费，中国消费调降110万吨、全球调降351万吨，54美分/磅的棉价已Price in消费崩塌利空，疫情同时导致逆周期调控、中美贸易缓和、新年度减产加强，预计后市棉花将反复震荡、筑底反弹，触发点疫情拐点、印巴蝗灾、印度种植、天气。