创业板注册制开启投行多渠道备项 定价承销临考人才体系洗牌在途

创业板注册制改革的突然开启，正在给投行业务带来更大的改变。

21世纪经济报道记者获悉，在有关创业板注册制改革的讯息落地前，不少投行团队还在按已有的创业板框架筹备项目，而在新的口径下，申报和审核方式的变化也在对其展业带来新的影响。

据多位投行人士透露，从目前创业板释放的审核标准来看，部分此前在科创板冲刺中被迫撤材料的部分发行人有望迎来新的IPO机会。而目前创业板潜在项目的承揽目标可能主要包括三类：一是从主板、科创板撤回申请的项目，二是有境外上市意愿的潜在项目；三是正常推进的创业板项目。

虽然注册制改革下的新指标有望提升上市制度的包容度，但也给投行之间的竞争带来了新的挑战。在业内人士看来，未来投行在发行、定价、承销等环节将面临着更加高难度的考验，而这些环节的专业程度也将对未来的承揽业务带来直接影响，预计投行团队的专业需求程度将进一步得到提高，而现有的投行团队结构可能也将迎来洗牌。

创业板注册制改革的突然开启，正在给投行业务带来更大的改变。-甘俊摄

投行集中研究

4月27日，中央全面深化改革委员会第十三次会议召开，审议并通过《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，同时证监会、深交所相继发布与创业板注册制改革相关的配套规则。

21世纪经济报道记者获悉，不少投行人士对该政策在该时间点的落地颇感意外。

“今年新股发行改革的主线更多是新三板精选层的创设，改革本身会加大市场新股的供应量，如果同时启动创业板的改革，那么市场会存在一定的压力，而且对于改革节奏的把握难度也会加大。”北京一家上市券商投行人士表示。

在有关创业板注册制改革相关明晰要求的征求意见披露后，不少券商投行部门也对此紧急启动了研究和学习。

“虽然预计创业板会启动改革，但没想到会这么早，领导也开始组织大家学习创业板注册制改革的相关框架。”上述投行人士表示，“抓紧研究这个框架有两方面的意义，一是摸清上市门槛并更加精准地筛查、提前沟通潜在IPO项目，二是可以及时地做成PPT发给客户进行参考。”

记者注意到，中金公司、中信建投等投行业务领先的券商在4月27日次日就形成了有关创业板注册制的解读展示文件，并对创业板注册制改革体系、发行承销、上市监管、交易等环节进行了全面解读。

有投行人士认为，目前不少券商对于创业板注册制改革的相关意见更多集中在研究学习阶段，但伴随着规则逐步的落地以及和监管部门的沟通，一场围绕创业板项目的承揽竞赛也即将开启。

“因为消息比较突然，所以还在学习中，但从其中的一些要求来看，不少之前存在上市困难的企业都有机会成为发行人。”上海一家券商投行人士表示，“改革消息落地第一时间我就发给了一个关系比较好的拟IPO客户，客户也在观望和研究。”

多渠道揽项

在研究政策的基础上，投行团队们正在多渠道地争取潜在的创业板项目资源。

21世纪经济报道记者综合多方信息获悉，目前投行团队认为创业板的潜在项目来自于三个领域，一是从此前核准制或科创板渠道“退下来”的项目；二是本来有境外上市意愿但考虑在A股上市的项目；三是已有的创业板项目。

“一些前期不符合主板要求，或因为一些小瑕疵或不符合板块定位等原因在科创板申报时撤材料的企业，有可能在创业板改革下获得上市的机会。”华东一家券商投行负责人表示，“这些项目之前跑了一轮辅导和申报，其实对IPO流程有了比较充分的准备，同时公司规范程度也更高。”

事实上，的确有不少公司在科创板申报大军中出走，并转投创业板的怀抱。例如去年未能实现科创板上市的木瓜移动，今年2月28日就出现在了北京证监局的辅导信息中，并决定将创业板视为新的上市目标地，此外华泰联合保荐的中联数据也即将决定冲刺创业板。

亦有部分投行人士指出，粤港澳大湾区也有望成为挖掘创业板潜在项目的区域，原因在于在科创板的创设过程中，来自深圳等地区的公司参与程度相对有限，部分公司大概率在等待创业板改革的时机。

“其实深圳的科创公司是非常多的，但当地也是希望这些公司能够留在深交所，所以也是在等创业板的改革机会，节点一到这些期盼融资上市的企业也有望进行申报。”深圳一家投行人士表示，“其实在科创板设立的时候，一些公司也并不是不符合条件，但发行人会有一些和深圳当地资源关系等地缘因素的考虑。”

事实上，从科创板公司的地域分布来看，来自深圳的企业占比的确与市场对深圳科创企业数量的印象存在一定程度的差距。

Wind数据显示，在目前100家已上市的科创板公司中，来自北京的公司数量最多达17家，此外上海公司16家，相比之下来自深圳的公司只有9家。

“如果创业板注册制改革得以推动，我们可能会看到更多来自深圳当地企业乃至粤港澳大湾区的企业申报。”上述投行人士指出。

与此同时，近期因瑞幸咖啡事件，中概股在美股市场中遭到了更大的质疑，导致不少有海外上市意愿的发行人陷入了更大的不确定性，这些项目也被一些投行视为潜在的承揽资源。

“一些有海外上市打算的项目也有可能成为适合创业板上市的公司，一方面对未盈利企业有所包容，另一方面哪怕一些发行人做了离岸架构，但在注册制的改革状态下，仍然有上市的可能性。”上述深圳地区投行人士表示。

此外，对于目前本已筹备创业板上市的企业，一些投行人士指出，注册制改革带来的影响相对有限。

“我们梳理了目前的项目，从准入门槛等角度看，并不存在问题。”上述华东地区券商投行负责人表示。

承销的新挑战

对于投行来说，新股发行体制的全面启动并不完全是机会。

如果说科创板能够凭借“新生事物”的因素获得相对较高的估值溢价，那么创业板、精选层则有可能加剧不同企业间的估值分化。

在业内人士看来，过去主板、创业板采取23倍市盈率的限价策略，而科创板则受益于高估值效应，因此投行在开展IPO项目时所面临的承销压力并不大。

但在改革多线并进、高估值预期有所降温的当下，对投行团队的销售能力将带来更加具体的考验。

“之前科创板估值高是因为题材新，同时标的相对比较稀缺，流通盘也有限，而且有资本市场改革1号工程的潜在背书。”上述深圳地区投行人士表示，“但创业板的注册制改革是存量改革，其出现大幅度溢价的可能性正在下降，这对投行的承销定价带来的挑战也会明显上升。”

“主要是精选层的改革也在进行，创业板的改革也随之而来，市场上的钱还是那些，长期资金入市也需要一个过程，这样会导致市场估值中枢承受一定的压力，甚至一些发行人的市价发行也会遇到阻力。”上述华东地区投行业务负责人表示，“这会是一个更加市场化的结果，就是好公司可能定价也高，而一般的公司相对也便宜，同时投行的销售能力、销售资源也非常关键。”

在其看来，与此前投行条线过度重视项目承揽不同，伴随着创业板注册制改革的悄然启动，投行对于承销团队的重视程度也会进一步提高。

“发在某个特定价格区间，或者市场面临下行风险的时候，投行团队还能不能有相应的承销能力，资本市场部门是否有足够的资源和推介效果，都是需要观察的。”该负责人表示，“严格意义上说，A股市场受累于此前的制度不成熟，投行的承销环节还没有形成可供参考的案例，而且没有经过很严格的市场考验。”

“过去投行过度重视承揽，甚至给承揽过度的激励，更多重金招承揽方面的人才，实际上这种情况可能会迎来一次洗牌，对定价、承销能力的重视程度会进一步提高。”上述负责人表示，“同时承销的效果也会对承揽带来影响，因为你发的价格高了，会有更多发行人愿意找你做项目。”