创业板注册制“承上启下” “九字三化”勾勒资本市场改革方向和目标

8月24日，创业板2.0正式起航，在当天的创业板改革并试点注册制首批企业上市仪式上，中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤发来书面致辞。

刘鹤指出：“要逐步把上市公司的优胜劣汰交给市场，稳步增加长期业绩导向的机构投资者，回归价值投资的重要理念，推动信息充分披露，全面净化市场生态，建设诚信守法资本市场。同时，更加重视形势研判和主要关联因素分析，努力走在市场曲线前面，创造良性发展预期。‘建制度、不干预、零容忍’是统一的、有机联系的整体，要继续坚持市场化、法治化、国际化方向，扎实做好完善资本市场基础性制度各项工作。”

其中，“建制度、不干预、零容忍”的九字方针与“市场化、法治化、国际化”的发展目标引发了市场的广泛关注。

在业内人士看来，“九字三化”代表了证券市场改革的原则方向和目标，对注册制在A股全市场铺开，深化存量改革意义重大。

“A股注册制改革，是要把国内资本市场的规则与国际趋同，与美国、英国、中国香港等资本市场站在同一起跑线上，供更多的中国企业做一个平等、透明、高效的选择。”浙江财经大学中国金融研究院院长章晓洪表示。

8月24日在深圳证券交易所举行的创业板改革并试点注册制首批企业上市仪式上拍摄的创业板上市协议及登记协议签署仪式。图新华社

“九字”勾勒改革方向

证监会主席易会满对“九字”做出解释，指出“建制度”是规范市场秩序，优化治理效能的重要基础；“不干预”是保持市场功能正常发挥、稳定市场预期和增强市场活力的重要路径；“零容忍”是强化监管震慑，净化市场生态的重要保障。

事实上，从目前监管部门的一系列举措来看，资本市场正在严格贯彻落实这“九字”方针。

2020年3月，新证券法正式落地，为“建制度”打下了良好的基础；从此前的科创板创设，到如今的创业板改革，注册制完成从新增市场到存量市场的过渡、取消23倍市盈率发行价限制等一系列的政策，也均体现了“不干预”的态度；加大违法违规行为惩罚力度、加强对投资者的保护等则进一步强化了“零容忍”。

在不少业内人士看来，“建制度、不干预、零容忍”，这九字是市场建设原则，互为基础，互为前提，有机统一，也是未来资本市场改革的重要方向。

刘鹤还指出，当前，资本市场各项改革开放政策正在逐步落地，注册制改革和交易、常态化退市、投资者保护等各项制度建设正在有序推进，资本市场也从增量改革深化到存量改革，整个市场正在发生深刻的结构性变化。

具体到各项改革制度，以最受市场关注的A股全面铺开注册制为例，刘鹤表示，推进创业板改革并试点注册制，是党中央、国务院做出的重要决策部署，是资本市场建设承上启下的重要环节。它吸收科创板注册制改革的良好实践，为下一步中小板和主板注册制改革奠定基础。

“A股全面铺开注册制与创业板注册制的实践成果密切相关，如果创业板注册制改革很顺利，那么（A股全面铺开注册制的）这个时间节点来得就会更快一些。创业板注册制改革对下一步改革是至关重要的。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩说道。

资深投行人士王骥跃也指出：“如果（未来创业板注册制运行）比较平稳的话，全面注册制改革会提速，有可能明后年就能全面铺开注册制改革。如果铺开，中小板和主板可能同时进行，因为中小板和主板用的是同一套发行制度，没有必要分成两个市场，（未来中小板和主板）在基本的交易制度、退市制度、信披制度、甚至包括审核等方面和科创板，创业板都不会有大差异，但在定位方面会存在差异，对不符合创业板、科创板定位的公司也可以利用注册制的方式上市，比如很多传统企业。”

市场热议深化改革举措

在确定改革方向的基础后，“市场化、法治化、国际化”这“三化”则是未来证券市场改革的目标所在。

事实上，对于这“三化”，市场期待已久，近年来，金融开放、交易制度等市场化改革、推动长期资金入市、资本市场制度建设等一直是行业人士颇为关注的话题。

在市场化方面，王骥跃指出：“未来我比较期待的制度，一个在交易层面的T+0，还有做空机制。另外，在长期投资者方面是需要有金融衍生品供应的，为什么很多投资者不能长期持有股票，比如像保险本来应该是长期持有，但为什么没有长期持有，是因为短期收益超过预期，长期持有反而面临风险，而如果有金融工具将风险锁定，可能就长期持有了，这种金融工具是欠缺的。”

此外，王骥跃还指出，目前科创板试点向特定机构投资者询价转让的机制也值得关注。而上述政策如果能够在科创板顺利推行，则有望逐步在A股全市场铺开。“所有的相关制度改革先在科创板先行先试，再在创业板试点，创业板没有问题再全面推广。”

在国际化领域，最受市场关注的莫过于金融开放，谢亚轩便表示：“我比较关注的改革方向一个是对外开放，包括境外投资者在中国投资、境外优质资产在中国上市，以及机构层面的开放——允许更多外国机构在中国开展业务，比如开展资产管理、信用评级等；另外一个是长期资金入市，未来应进一步、有序地导入长期资金，发挥他们价值投资和价值引领作用。”

在相关法律法规制度建设方面，南开大学金融发展研究院院长田利辉则认为，未来需要在并购重组、再融资和股权激励制度改革上着力。

“并购重组不仅能够吸引产业资本，激活市场，重塑估值，而且能够取长补短，协同发展，优化亟需优化的中国产业结构。我国亟需在防止借助并购重组之名炒作股票、坑害中小投资者的前提下，放宽并购重组管制，推动市场化的并购重组。”田利辉说道。

此外，在田利辉看来，“上市公司的融资不仅是首次公开发行，而且好企业完全应该进行增发。再融资不仅是企业发展的需要，而且优质企业定价公允地再融资可以吸引新资金，激发市场活力。”

田利辉还指出，股权激励是有效的公司治理的重要手段。资本只有学会适度让利于管理，资本才能够获得持续增长，上市公司质量才能不断提升，中小投资者的财富才会不断增值，职业经理人的敬业是证券市场活力持续的重要基石。