下游棉纱提前走淡 棉花看涨情绪却越来越浓

下游棉纱提前走淡，棉花看涨情绪却越来越浓，其实向上的驱动因子并不比向下多，但短期驱动力强弱有差异，关键在于造成涨、跌边际不对称，目前出现阶段性可试探向上突破行情。

库存与价格

近日棉花和棉纱现货价格出现反向走势，在当前公认的消费主导行情下，棉纱价格走弱、成品库存上升，但市场主体对棉花期货、现货看强的情绪却越来约强，现实与预期是否相悖？

首先需要解释一下为什么棉纱会出现当前的库存与价格状态。传统棉纱行情在清明后小淡一下、五一后再淡一下，本年度棉纱行情其实相对符合传统周期，只是今年缺乏长订单，在清明之前个别品种提前一周左右开始小幅走弱。除了周期外，最终要的原因还是年前提到的，贸易商和坯布厂同比棉纱库存下降，整个产业链维持相对低库存，因此即使2019有所恢复，新年以来订单量还是少于去年同期。同时，没有产能转移计划或者非入不敷出的纺企多数保持正常开机，则在传统淡季周期来临时，纺企的棉纱出现累库存。综合下游行情，纺织环节开始步入淡季。

然而，棉花库存阶段性累库存，已经处于常备库存水平，但储备棉轮出按公告时间推算至少延期2个月，同期库存还是相对较低。也正是因为近月内纺企开机正常，所以对新棉采购量明显大于前三年同期，实际的月棉花消耗量也不会再出现明显下降，因此短线的消费端利空驱动力偏弱，棉花走的是供给端逻辑。

当然，若持续出现上下游价格背离，那么纱厂也会逐渐降开机或者转产竞争品，那在综合棉花供给宽松的背景下，棉花价格会更随纱线走势。所以纱线行情在什么情况下会好转：第一，下游订单真实好转或者进入旺季，可是此后2-3个月纺织业是淡季行情；第二，棉花价格足够强，强到改变供需结构，刺激各环节投机库存增加，这种情况短期可行，但会消耗远期订单，长期不可持续；第三，政策引导或者技术变革，这一点不在此多妄言。

驱动逻辑与时间机会

综合上述，棉花当前可讲供给端逻辑。本年度棉花库存结构轧花厂和贸易商分庭抗礼，导致棉花主逻辑还在库存结构上，套保压力和成本支撑并重，低价低等棉、纱在抛储延期后交易重心转移。具体解释：

本年度轧花厂销售进度缓慢，贸易商也严格按照套保计划采购备货，导致一口价资源和点价资源数量平分秋色，这一库存结构就造成期货价格下方有一口价成本支撑，超跌则会加速点价资源消耗、基差上调、现货多头偏好入场接仓单（因为买不到这么便宜的现货），则现货空头离场和现货多头的入场会形成“南疆棉成本支撑”效果，支撑线贴着资金、仓储成本上升。同时，2018年12月后三次下探15000给点价资源提供好的成交机会，上探15600至今只有一次，这让剩余现货多为高成本的南疆棉很难无风险套保，逐渐形成点价资源的无风险增量小于减量，这样就给了期货以脱离成本线抬升的预期渐强。可是，没有套保的依旧在15500+有套保需求，所以造成底部抬升的横盘震荡区间。

可为什么上限抬升得比下限慢呢？这是质量结构变化产生的效果。质量结构变化最主要贡献是抛储延期。前两年3-9月抛储期间，储备棉竞拍成交量近似当期消费的一半，笔者通过3128指数和抛储成交均价平均算得当期近似真实棉价，可见抛储时期纺企的真实用棉成本与3128指数价差集中区在600-700元/吨，2019年抛储延期，也就是说国产棉价格基本接近新棉价格。储备棉用棉纺企多做32s以下的纱线，这正好是越南、印度、巴基斯坦的进口棉纱主流品种，中国储备棉实际作用除了补充国内用棉缺口，还有阻挡阻挡进口纱挤占国产纱份额的作用（东南亚三国棉花无限额进出口，用棉成本和加工费用都比中国低）。

中国2019抛储的延期，原本用储备棉的工厂不得不开始使用地产棉、低价进口棉、低价新疆棉用以补充库存，导致国产棉和进口棉的高低等级棉价差收敛，新年之后低品级棉涨幅大于高等级。国际棉的高低品级棉价收敛除了中国抛储延期驱动，还有上市季节性影响。由于2018年中美贸易战对美棉加征关税，同时增发大量配额，导致中国增量进口外棉，尤其澳棉和巴西棉，导致3-5月国际唯一有供应潜力的就是印度棉，印度棉价年后在中国买盘的驱动下快速上涨，当时进口纱也在高利润的驱动下开始拉涨，一定程度上推动美棉采购订单增加。随着外棉、外纱价格上涨，至3月底、4月初，中国买盘对ICE的驱动力就已经很弱了，不过印度持续调降产量、国际棉可用库存走低，也就是说国际市场本身的缺口驱动显著，继续推涨ICE期棉和印度棉价。

上述两个结构问题在5-9的套保空头移仓进入后期，短期仓单交割压力减轻甚至短暂消失，开始引发强烈的市场情绪，这就是时间结构改变产生的效果。郑棉主力09合约的15500-15800区间套保空头、投机多头移仓区间，多头建仓底部扎实，如果要有新增空头则价位在05的15500+、09的15900~16000+，所以这个区间相对安全，投机多头不会轻易离场。

因此，在成本支撑依旧强劲、投机多头减仓概率小、5-9移仓主力已经完成、09合约交割还有5个月之久、新增套保主力价位在16000+……期货下跌边际很小。而上涨的想象空间则很大（抛储和增发配额都是跷跷板效应，不能草率定性其短期多空驱动力量），抛储延期，中美谈判向好市场对终端消费好转和收储预期一直存在，只是按兵不动，至少已经保证了棉花消费预期不再继续恶化。同时，各环节的贸易商投机库存、工厂原料库存仍旧保持着相对低位的常备水平，这也导致上涨驱动比下跌驱动更强。

小结

综上，当前棉花、棉纱价格逆势而行，但消费端逐渐陷入被动，而内、外棉花在库存、质量、时间三结构同时发生效应的驱动下走势协同偏强，当然棉价无法在下游不跟的情况下持续拉涨，而且16000+还有南疆棉套保需求等着，必然会不断出现回调，不过4月中~5月初是很好的试探拉涨时机。

然后的走势就要看，是价格改变基本面来刺激投机库存需求引领产业链同涨，还是工厂利润受损从而转产、降开机来阻止棉价涨速。此文逻辑把政策不确定的干扰弱化，综合基本面看，棉花是个慢牛走势。