纺织服装行业中期策略：品牌承接声誉及复购

　　机构：华金证券

　　评级：领先大市-A

　　投资要点

　　◆上半年纺服零售行情回顾：疫情影响下，前5月SW零售、SW纺服表现欠佳。其中商贸零售上涨6%，涨跌幅排名第7，纺织服装下跌9%。疫情推动口罩概念及超市行业表现，分别上涨51%、28%。另有日化上涨27%。由于疫情影响除超市行业外的行业业绩，典型消费板块估值均有所提升。

　　◆线上增速持续高于线下，线下依托高频品类支撑：渠道方面，近年来国内社零增速有所放缓。2015年，国内社零当月增速保持在10%~11%，2019年，增速放缓至7%~8%。线上增速有所放缓，但持续高于线下增长。分品类看，服装、化妆品电商渠道快速增长，预计1/2的服装、1/4化妆品消费来自线上。展望未来，电商有望继续保持10%以上的增速。据凯度，国内快消品中，电商占比有望由截止2019年6月近19%提升至2025年的28%，年复合增速约11%。渠道对品牌竞争的结构性影响趋势仍将持续，电商占比较高的公司继续受益。

　　消费流量持续向线上倾斜，线下增长需要高频品类支撑。线下渠道追求增长，则需要与电商差异化的高频消费品类支撑。生鲜品类为较好的高频消费品类，据前瞻研究院数据，约69%消费者至少每周消费一次生鲜。永辉超市与家家悦是生鲜占比较高的公司，生鲜品类营收占比超40%，夯实线下客流基础，推动永辉超市及家家悦渠道扩张。

　　◆化妆品及运动为优势赛道，国产品牌品类地位提升：品类方面，纺织服装中，运动服饰及童装为近年来较好的品类，不考虑疫情影响，国内运动服饰及童装增速持续高于服装整体增速。近年来国内品牌逐步提升产品品质，国产品牌地位持续提升，运动服饰中，李宁、安踏品牌分别增长约30%、15%，增速高于行业整体。化妆品是另一较快增长的行业，对比2009年，2018年国内大众化妆品、高端化妆品的增速已有明显提升，上市公司品牌珀莱雅、丸美持续取得高于行业的增速。

　　◆国产品牌竞争力逐步提升，从价格策略到品质策略：近年来国产品牌持续提升品质，推升消费者认可度。据知萌咨询调查，2017年国内近87%消费者认为海外大品牌质量更好，而到2020年，该比例已快速下降至34%。而品牌管理层也更加认可国内品牌。据阿里研究院，过去5年间，从跨国企业跳槽到本土企业的高管比例，是反方向跳槽的5倍。从品牌发展来看，2017年，以完美日记为代表的化妆品品牌，依托电商渠道的价格竞争取胜。而到了2018年，以花西子为新创代表的品牌逐步提升档次，切入中端价格带。国产品牌的竞争力提升也反应在市占率的提升。童装中，巴拉巴拉市占率已由2017年的4.9%提升至2019年的6.9%。化妆品中，珀莱雅、丸美品牌市占率分别于2019年估计约0.6%、0.4%。运动品牌中，李宁市占率由5.2%提升至6.3%，另有安踏品牌市占率保持在11.1%左右。

　　◆电商及并购助力国产品牌，有望逐步发展为国际集团：展望未来，国产品牌仍有较大增长空间。如化妆品品牌，整体市场分散。头部品牌巴黎欧莱雅在国内市占率已超3%，对应约150亿的销售额。对比头部品牌，珀莱雅27亿元与丸美品牌17亿元的销售额仍有较大空间，有望在尚未固化的市场中凭借电商渠道及国产品牌机遇快速增长。反观运动服饰品类，海外品牌增长主要源于电商渠道高增长。近年来国内运动服饰品牌电商渠道占比提升，2019年李宁等国内部分头部运动品牌电商占比已达20%左右。品质提升且逐步受消费者认可，叠加电商渠道较快增长趋势，未来或将延续较快增长。

　　◆线上消费已恢复常态，线下客流仍受影响：疫情影响国内消费，近期消费持续恢复，5月，国内社零及限额以上增速较4月进一步改善，社零降幅收窄，由4月的-7.5%收窄至-2.8%。分渠道看，4月线上消费已恢复15%~20%的常态增速，5月增速进一步提升至22%。疫情后消费情绪回落影响线下客流，米雅科技数据显示各渠道线下客流均有8%~33%的降幅。假日公共交通客流量可反应部分消费情绪，进入6月上旬，典型城市假日地铁客流进一步恢复至疫情前的约70%，比例较5月的64%进一步提升。

　　◆消费券助力潜力释放，各地区有更大动力打造消费节：疫情后国内出台多个纲领性促消费稳健，通过稳内需稳就业、稳经济。比如2月的商务部及发改委发文，延续历次促消费文件精神，推动国内消费潜力释放。在促消费纲领性稳健指导下，国内部分地区发放消费券促消费。以杭州3月27日消费券效果来看，人均50元的消费券促进人均近125元的额外消费。除消费券以外，国内部分地区有更大的动力打造消费节。比如上海5月举办五五购物节，促进消费回补，叠加五一节假日初步释放疫情抑制的消费情绪，5月上海线上零售近千亿元，线下零售超1400亿元。另有各地的非遗购物节，促进非物质文化遗产类商品的线上消费。

　　◆投资建议：根据以上渠道、品类、品牌逻辑，我们建议关注：(1)电商相关：南极电商。(2)童装品类：森马服饰；(1)运动品类：李宁、安踏体育；(3)羽绒龙头：波司登；(3)化妆品品类：上海家化、华熙生物、珀莱雅、丸美股份；(4)生鲜超市：永辉超市、家家悦。

　　◆风险提示：(1)整体消费：疫情影响消费者信心；促消费政策或不及预期；中美贸易关系不稳定。(2)纺织服装：服装消费低频，更偏可选消费；疫情及暖冬带来行业去库存压力；行业竞争加剧或使公司处于保规模阶段；二季度纺织制造订单受较大影响。(3)商贸零售：线下客流恢复或不及预期；口罩降低在外消费时间；必选消费囤货影响减小。(4)日用化学品：海外品牌促销加剧行业竞争；营销转变或导致企业增收不增利。