余永定：人民币贬10%中国也不会陷入危机

　　中国人民银行面临两难境地，在过去将近10年内人民银行努力遏制人民币的持续升值预期，最终在2014年第一季度获得成功，当时央行强有力的市场干预压低人民币汇率以抑制套利交易。但现如今，央行面临着一个更艰难的挑战，看似不可逆转的贬值预期损害了经济稳定，而当前中国承受额外不稳定性的能力是最差的。

　　由于2014年的干预伴随着中国经济基本面的弱化，最终推动人民币持续贬值。人民币不但没有提供可靠的力量来抵抗汇率升值的压力，以达成自己的意图，反而引发了一场彻底逆转剧，贬值预期开始蔓延至外汇市场。

　　因此，2014年第二季度，中国的资本账户数十年来首次出现了赤字。截止2015年第一季，该赤字超过了经常账户结余，这意味着中国近年来首次陷入国际收支赤字状态。

　　虽然如此，考虑到中国外汇储备的规模，市场仍有信心人民银行能将人民币汇率锁定在自己所想要的水平，不论中国的外部收支处于何种状态。因此，市场的贬值预期并不强。

　　去年8月，人民银行将人民币汇率中间价降低1.9%，此举也许是对国际货币基金组织(IMF)鼓励中国将汇率中间价与市场利率靠拢报告的回应。这一做法扰动了市场，强化了贬值预期。人民银行迅速介入，通过暂停贬值以避免引起恐慌，但为时太晚：人民币进一步贬值的预期在市场牢固树立。

　　贬值预期引发越来越多的资金流出中国，贬值压力进一步加强，人民银行则继续干预外汇市场，且通常以一种不可预知的方式(目的是为了抑制投机)。因此，人民银行实际上采取了一种爬行钉住汇率制。

　　我认为，人民银行应强化中国政府以市场为导向的改革计划，允许人民币自由浮动。中国仍保持大量的经常账结余和长期资本账户结余，并没有完全开放资本账户;所以人民币有很大可能不会下降太多，或下降的持续时间不会太久。

　　不仅如此，即使人民币确实将经历两位数(即10%以上)的贬值，中国也不会陷入金融危机。毕竟中国公司的外债不多;中国银行业货币错配的额度较小;通胀率仅略高于1%。为加强金融缓冲，中国必须更严格地执行现有的资本管制。

　　尽管如此，市场还是有可能出现恐慌，同时伴随着小事件可能引起的全部不确定性。因此，人民银行可规划一个过渡时期，在过渡期内人民币盯住一篮子货币，制定合理的汇率中间价并设定7.5%甚至15%的波动范围。人民银行还可选择不宣布人民币的浮动范围，这样，那些判断人民币已足够下跌的投资者可能会在人民币真正触底前就开始购买人民币，从而在人民银行被迫动用大量外储前就稳定住汇率。

　　尽管爬行钉住汇率制可消除短期内的贬值预期，从而减少相关的资本外流，但它无法消除更远期贬值预期，更不必说减少与贬值预期不相关的资本外流了。实际上，爬行钉住汇率制鼓励某些类型资本的外流，比如套利交易平仓，家庭账户美元化，及组合投资的撤离。与此同时，中国经济的基本面继续不乐观。

　　所有这些迫使人民银行花费了大量外汇储备--仅2015年就超过5000亿美元 -- 目的使人民币对美元的贬值幅度保持在5%以内。以这个比例来看，这些辛苦赚来的外汇储备很快会被用尽。这不是长久之计。

　　人民银行意识到了目前的挑战，从11月开始允许人民币以缓慢但确定的速度下跌。但是，尽管这一"隐形贬值"在一段时间内起了一定作用，但市场人士在今年初再度决定开始抛售手中的人民币。

　　人民银行如今有三种选择：停止所有的干预，允许人民币自由浮动;人民币汇率参照一篮子货币;或者将人民币汇率严格与美元挂钩，就像1997年亚洲金融危机时做的那样。但截止到目前，人民银行并没有透露其任何计划，除了延续当前的支持人民币政策。