股市风云：券商龙头的配置机会来了

　　6月以来，我们联合天风建筑唐笑团队全市场最早为大家推荐了建筑央企，同时我们还从策略的角度推荐了券商龙头的配置机会。二者均在底部推荐，进入7月份，开始逐步取得超额收益，最近几天小幅回调，建议各位投资者把握上车良机，同时借此机会我们再次向大家强调推荐建筑央企和券商龙头的逻辑：一是六月推荐之初的核心逻辑，二是7月以来的新增逻辑。

　　5月开始，上证50指数走出了相对独立的行情，资金和人气不断向50指数里的成分股汇集。这与很多投资者此前“人多的地方不要去”的逻辑似乎产生了背离，但事实上，情况恰好相反，“人多的地方人越来越多”，比如白马龙头和消费电子，“人少的地方人越来越来”，比如大部分成长股。

　　之所以“人多的地方人越来越多”，核心逻辑很可能在于市场参与者结构的变迁，随着金融监管的趋严和公募基金份额的缩水，市场参与者结构由此前的游资、公募、绝对收益投资者三组鼎力的状态向绝对收益投资者占主导地位的状态过渡。当游资被监管、公募缩水以后，以保险、阳光私募、社保养老金、银行资管为代表的稳健性绝对收益机构开始主导市场的话语权，而这些投资者的投资目标、策略往往趋同，适者生存，在这样的背景下，公募基金行为的趋同度也大幅提升，基金中报来看，仓位超过80%和低于50%的基金产品均在下降，50%-70%的仓位成为主流。

　　6月初观察发现，上证50中仍然存在一些相对滞涨并且基本面稳定、有催化剂和预期差的行业，于是我们从中挑选了建筑央企和券商龙头。虽然7月这两大板块已经取得超额收益，但目前仍然处于相对滞涨的状态。近期，随着中国交建转让振华重工的股权，预示着中国交建集团的国企改革即将拉开大幕。后续我们可以期待更多建筑央企的行动。

　　券商在经历了2016年以来业绩的同比大幅下滑后，证券行业的盈利增速正在稳步修复，尤其是龙头券商的恢复程度已经非常可观。与此同时，券商的PB目前仍在相对底部的位置，将2007年至今的每月末PB值排序发现，当前估值的历史分位已接近后20%。

　　此外，我们用上市券商年化ROE比PB所代表的收益率，与无风险收益率(近期10年期国债收益率在3.6%左右)进行比较，结果显示，16家上市券商的PB不高于年化ROE/10年期国债收益率，且龙头券商基本包含在内。从相对收益率的角度来看，即使是反弹到当前时点，券商板块仍然具备明显的配置和防御价值。

　　另一方面，上半年很多制造业龙头在讲集中度提升的故事，事实上，券商行业的集中度也同样在不断提升。从2013至2016年数据来看，计算每年营业收入前5名的券商占上市券商营业收入总额的比例，可以发现，前五券商占整体营收的比例正稳步提高，各细分业务收入TOP5的收入占比也于近两年保持持续上升态势。证券业的行业集中度正在加强，龙头券商在各项业务中的优势地位将进一步巩固。

　　尤其是在监管层对防范金融风险、加强金融监管的力度持续加大的背景之下，综合实力较强的大型券商具有较高的风险管理能力，可以预见一些投行、并购、资管等业务会逐渐向大券商转移，很可能进一步加快龙头券商集中度提升的过程。

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