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经济危机下 百丽女鞋存货囤积的背后

2011/7/22 16:37:00 来源: 评论(0)89

百丽 女鞋 囤货

  回顾2008年,全球经济仍未脱险时期,内地13亿人口消费力强,不少内需股08年皆交出亮丽成绩,百丽却斯人独憔悴,业绩平平,经营表现难与同类媲美,过往几周股市畅旺,其股价亦明显落后。


  


 

 


  但其百丽作为内地鞋履类龙头,05年至07年盈利急升两倍,是不少股民所爱,中国经济保持增长,内地人消费力增加,百丽亦理所当然成为追捧对象。但公司08年交不出理想成绩,却令股价难造好。百丽女鞋08年收入178.56亿元(人民币·下同),同比增长53%,集团去年大肆扩张,自营零售店由07年的6,090家增加至9,169家。不过,盈利表现却未能赶上,纯利仅升1.58%,全年仅及20亿元。


  税务急增5倍


  盈利减少其中一个原因,是与公司07年有一项特殊收益有关。07年百丽录得逾5亿元融资收入,当中包括一项上市冻结资金带来的一次性逾3亿元利息收入,08年融资收入则仅及7,225万元。加上所得税开支较07年大增近5倍,由4,320万元急增至近2.6亿元,令盈利大减,远远不如销售表现。


  其实,百丽08年上半年业绩已不甚理想,营业额劲升6成,纯利更现倒退,按年微跌1.4%,同样受税务支出所累。公司在08年年报中解释,旗下新百丽鞋业(深圳)有限公司,在06、07年享有免所得税,08至10年所得税为9%,至于新并购的森达、妙丽及美丽宝,在内地的所得税率为25%,可以预计公司的税务开支仍会高企。


  除此之外,百丽去年开支亦大增,「销售及分销开支」、「一般及行政开支」两部分皆录得逾6成增幅,当中「销售及分销开支」总额达56.8亿元,占收入逾3成,未来情况亦值得留意。


  虽然08年公司仍有盈利,亦有能力扩张,但以上提及的不利因素,如税率继续偏高,蚕食盈利,现阶段仍未见转机,至于大肆扩充引来成本上涨的问题,管理层已表示09年运动服店铺不会明显增加,主要因为该部分业务进行重整,而鞋类则会增加10%至15%店铺,即大约600至900家,相较08年开店逾4,000家,步伐明显放缓。


  存货占流动资产4成


  08年百丽大肆扩张,公司的资产负债皆有增加,但资产增加约四分一,负债却上升逾倍,虽然如此,流动比率仍有2.9:1,负债占股东权益仅26%,财务状况看似健康。然而,细看流动资产内容,却发现情况异常。


  百丽08年存货较07年增加近倍,由22.8亿元增加至42.3亿元,由于流动资产总额未有大变动,存货占流动资产由约25%增加至近44%,但现金却大减,由52.1亿元减少至23.3亿元。可见百丽的流动性其实已见下跌,加上流动负债因应付贸易帐款劲升而增加逾倍,达3.25亿元,纵然速动比率仍有1.6:1,以此标准衡量流动性仍然合格,但如果存货占流动资产比例继续增加,对公司十分不利。


  百丽存货急增是外界所关注的问题,存货囤积不但令人担心销售困难,如需要促销亦可能拖低毛利。08年百丽平均存货周转期为138.1天,较07年的121.8日有所上升。管理层解释,存货增加是由于早前高估销售量,但今年第一季度已见改善,并强调存货较同业为少。不过,公司07年较06年存货同样劲升一倍,事实上,百丽主营零售分销业务,与其他只经营品牌经销商的企业,如中国动向(03818)、李宁(02331)等的经营模式不同,更容易出现存货问题,在经济欠佳的情况下,压力尤为明显。


  大行之言


  中金:百丽盈利难理想


  中金的零售和品牌服装行业报告指出,由于Adidas和Nike的分销渠道库存问题,百丽运动业务面临巨大的库存和折扣压力,又认为公司放缓扩将步伐,新品牌整合又未有突破进展,盈利状况难言理想。


  中金指,百丽有望在消费市场大幅反弹下有较好表现,但当前20倍的市盈率已透支上述乐观预期,给予百丽中性评级。


  瑞信的报告引述百丽管理层指,旗下运动业务首季录得同店销售下跌6%,及至3月跌势更急,录得双位数字跌幅,及至4月第一个礼拜仍然为负增长。集团首季关闭176间运动门店,其中154间为二线品牌,22家为一线品牌,瑞信指与管理层重整计划相符。


  至于鞋类业务方面,首季录得8%同店增长,及至3月只及低位数字增长,第一季新开76家门店,增长率只及2%。{page_break}


  鉴股学堂:鞋履股不尽相同


  学习重点


  1. 百丽与其他鞋股不同,因大部分不经营分销业务,存货较难解决。


  2. 百丽主要经营零售业务,虽为内需股,对经济周期亦较敏感。


  前文提及,百丽的存货较其他只经营品牌经销、而不直接分销的运动服公司为高。近年不少内地运动用品企业转型,更着重建立品牌、研发产品,而零售分销的工作,则不是集团的着眼点,交由分销商处理。


  以安踏(02020)为例,该公司06年仍有近2成收入来自向个人顾客及百货店直接出售货品,但及至06年底已完全转型,亦主要集中在品牌经营、广告营销上,07年经营效率大为提高,销售额升1.5倍,盈利更劲升3倍。


  另一运动衣履公司中国动向,其主要营运的是Kappa在内地的品牌业务,包括休闲运动服,虽会兼顾分销渠道管理,但分销网络则外判予其他公司。


  分销商存货难消


  而百丽经营的,正是零售分销工作,百丽经营多个品牌的零售业务,包括一线运动品牌Adidas及Nike,二线品牌PUMA、Converse等等,鞋类则囊括大部分女装鞋分销,例如自有品牌Staccato、Joy & Peace,代理品牌Bata、BCBG、Clarks等等。


  百丽处于产业链下游,灵活性较低,销售情况一旦不理想,存货便马上囤积,成本亦随即增加,这是纯粹经营品牌代理的上游企业较少面对的压力。因为中国动向、李宁一类公司,早在数季前已举行订货会,经济影响未必即时反映,或有滞后。而且门店对于经济周期亦较敏感,消费减少,首当其冲的正是分销商。


  因此,虽说内需股面对经济不景的「防疫能力」较高,但市况欠佳时,百丽所承受的压力亦高于其他近类股份,勿单单因为百丽乃龙头企业,便盲目憧憬受惠经济较佳,再者,从管理层保守的取态,以及第一季同店表现转差可见,内地经济未必如想像中理想。


  比率分析


  再看百丽的存货数字,年报中列出平均存货周转期为138.1天,平均存货周转期的计算方式如下:


  (平均存货额÷销货成本)×365


  由此可以计出公司的存货,平均要多久才能出售,数字愈高,显示公司有滞销情况,百丽的平均存货周转期较07年增加,亦可见囤货情况正恶化。反观中国动向,08年平均存货周转期为42日,与百丽大相迳庭。


  除平均存货周转期外,亦可参考应收帐以了解公司的财务状况,平均应收贸易款项周转期的公式如下:


  (平均贸易应收款项÷收入)×365


  由此可以计出公司收取贸易帐所需时间,百丽业绩报告中亦提及,其平均应收贸易款项周转期为33.4日。

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