奥康领衔中低档龙头鞋企

　　奥康在国内中低档男鞋市场已建立绝对领先优势,在中低端女鞋市场亦具备一定优势,男鞋未来发展趋稳，女鞋业务的发展对公司来说很重要。通过对达芙妮等的对比研究,奥康主品牌门店数量发展较成熟,但若康龙等副品牌培育成熟,则开店空间将进一步打开,不过需关注非强势区域门店的质量。近两年依靠较大比例的新开店带动业绩稳健较快的增长,估值不算高,而未来的精细化管理提高与对终端控制力的提升、以及多品牌的发展效果则是公司可持续发展的关键。

　　差异化领先的中低档龙头鞋企。在三四线城市、依托专卖店发展的中低端男鞋品牌,主要为两种,一是男女鞋同步发展的品牌,另一种则是老派国际授权品牌和港澳服装品牌延伸发展的鞋品牌,奥康综合实力领先,规模数一数二,且中低端男鞋领域的竞争程度相对不那么激烈;女鞋市场(尤其是以商场渠道为主的中高端市场)已形成百丽独大的竞争格局,奥康在女鞋市场上整体规模还比较小。但在中低端女鞋市场也具备一定的差异化优势,只是优势不如男鞋显著,而百丽女鞋品牌渠道下沉可能给该市场格局带来变数。

　　中低档定位为核心的多品牌战略初见端倪,康龙已发展为男休闲鞋市场的龙头品牌,对公司多品牌战略形成一定的支撑,但未来向非强势区域的发展效果仍需要同步观察。

　　三四线市场和经销商为主的渠道体系,终端掌控力需提升。奥康品牌开店空间已偏小,未来将更依靠新品牌开店,需关注新增门店的边际效益。两级经销体系不够扁平化,终端掌控能力和零售能力还有待提高。主品牌奥康近两年的外延扩张仍可看到，但明年开始的扩张速度将会持续放缓。如果康龙等品牌未来培育进一步成熟,门店数量天花板将进一步打开。但在门店规模越来越大、新品牌开店数量越来越多的情况下,需重点关注新增门店的边际效益,以及公司的精细化管理程度能否匹配规模的增长。

　　盈利预测与投资建议:近两年主要还是依靠较大比例的新开店带动业绩的增长，预计12-14年的EPS分别为1.36元、1.67元和1.95元/股,对应12年18倍PE,维持“审慎推荐-A”的评级。近期看,由于公司的销售受影响较一二线城市偏小，且估值的性价比较好，可以给予关注获得稳健收益。

　　风险提示：出口进一步拖累；新门店边际效益下降；同店增长进一步放缓。