达芙妮百丽鞋履股盈利率正在恢复

　　两大中国鞋履业股份达芙妮(0210)和百丽(1880)将分别于3月20和25日公布2012年业绩。我们预期两家公司均录得平稳的盈利增长，达芙妮为2%(符合市场预期)，百丽为1%(较市场预期低3%)。鉴于两家公司均已引导了市场预期，我们预期盈利并无惊喜。

　　在业绩公布中，值得关注的事项主要为2013年指引(同店销售和门店增长)和盈利能力前景。经营利润率在2012年受压，几乎抵销了收入增长(达芙妮为20%，百丽为15%)，原因包括：1)因同店销售增长疲弱，销售杠杆较低;及2)折扣幅度较大，减价时间较长。

　　就达芙妮而言，除了上述因素外，经营成本上升的另一原因是公司继续增加于经营系统升级的投资，以及改变门店组合(增加自营店)。

　　百丽方面，我们认为公司在行业前景平淡下，进行大幅门店扩张，将加大和延长新店亏损，令经营成本进一步受压。

　　盈利率正在恢复

　　未来，虽然短期内行业前景将维持疲弱，但从风险回报的角度来看，达芙妮仍然是我们在鞋履股中的首选，原因是公司的盈利率正在恢复且估值不高。

　　维持达芙妮买入评级和目标价11元(昨收市9.24元)。百丽方面，我们认为自身蚕食风险和盈利率见顶将限制同店销售的反弹，令盈利率难以大幅增长。加上估值不吸引，我们维持中性评级和目标价13.8元(昨收市13.42元)。