IPO任性“撤单”或成历史 注册制改革稳步再推进

“把改革条件准备得更充分一些，推动这项重大改革平稳落地。”谈及注册制改革，证监会主席易会满在近日举办的中国发展高层论坛圆桌会上发表主旨演讲时如是称。

注册制改革无疑是新一轮全面深化资本市场改革的“牛鼻子”工程。自2019年设立科创板并试点注册制以来，业绩亏损、红筹架构、VIE结构、差异化表决权等之前传统A股的IPO门槛均已得到突破，不再成为企业上市路上的障碍。而以注册制改革为牵引，证监会也对再融资和并购重组政策进行了调整，进一步优化了交易结算和减持制度、发布实施退市新规。

但在改革继续驶向深处的同时，也暴露出诸多市场关切的问题。拟上市企业面对现场检查频繁撤回IPO申报材料、IPO排队也开始出现拥堵，市场关于注册制审核与信披程度的讨论也一直未有定论。

“易主席回应了最近IPO市场争议比较大的话题，在目前暴露出的问题得到妥善解决前，预计国内全面注册制改革还将处在稳定的推进期。”有北京地区资深投行人士表示。

不允许IPO“一撤了之”

据Wind数据显示，2021年年初至今，已有77家企业IPO之路终止，绝大多数企业为主动撤回上市申报材料。其中注册制下拟上市企业占比92%，43家来自创业板，28家来自科创板。

在券商投行人士看来，促使相关企业主动撤回上市申报材料的主要原因，在于现场检查与督导的收紧。“目前来说，现场检查就没有没问题的。”国内某大型券商投行人员称。

1月29日，证监会正式发布了《首发企业现场检查规定》。从内容来看，新规明确首发企业现场检查的基本要求、标准、流程以及后续处理工作，也让以往被归为窗口指导的现场检查工作有规可依。随后证监会快速发布了最新一期首发企业信息披露质量抽查抽签情况，共有20家企业“中签”。其中16家企业已主动撤回申报材料，撤回比例高达8成。

对于IPO市场高比例撤回申报材料的现象，易会满直言，“并不是说这些企业问题有多大，更不是因为做假账撤回，其中一个重要原因是不少保荐机构执业质量不高。”从目前情况看，不少中介机构尚未真正具备与注册制相匹配的理念、组织和能力，还在“穿新鞋走老路”。

“为何现在企业和中介机构一遇到现场检查立马就开始考虑撤材料，一方面是企业质地、工作底稿经不起考验，另一方面现行制度也为撤材料预留了空间。”上述资深投行人士指出。按照《首发企业现场检查规定》，被通知现场检查后，十个工作日内撤回申请的企业，监管将不再对其实施现场检查。

“从券商投行的角度而言，撤回发行人的申报材料只意味着项目短期无法上市，返工修改底稿重新申报，依然可以收取保荐承销费用。但万一不撤被查出问题，导致监管出具警示函或更严重的后果，最少个人一年的奖金就没了。”上述大型券商投行人员称。

不过，从近期监管的表述来看，IPO材料“一撤了之”的现象或成为过去式。

易会满就明确指出，对“带病闯关”的拟IPO企业，将严肃处理，决不允许“一撤了之”。近期，有地方证监局也在召开辅导监管工作会议时表示，不接受辅导机构在遇到交易所现场检查后主动撒材料，或者遭遇现场检查时被发现问题，否则要对相关保荐机构区别对待。

另据上述大型券商投行人员介绍，交易所也向券商投行表达了对IPO项目撤回材料的关注。“对于一些典型的案例，交易所表示就算撤材料也要进行现场检查。”

“把改革条件准备得更充分一些”

除对IPO市场高比例撤回申报材料的现象进行回应外，易会满还指出，从核准制到注册制，保荐机构、会计师事务所等中介机构的角色发生了很大变化。

“以前的首要目标是提高发行人上市的‘可批性’，也就是要获得审核通过；现在应该是要保证发行人的‘可投性’，也就是能为投资者提供更有价值的标的，这对‘看门人’的要求实际上更高了。”易会满称。

但在业内人士看来，中介机构由“可批性”转向“可投性”尚需在IPO审核机制上进行优化。

“批下来是IPO的首要工作，批不下来几乎零收入，当然可批性是首要的。”资深投行人士王骥跃就指出，而目前的A股市场也缺少发行失败的案例，“没有发行压力，投资者不为可投性买单，为什么要投入成本在发行环节增加可投性呢？”

除此以外，在王骥跃看来，目前IPO审核对合规的真实性关注过多，导致投行等中介机构投入大量精力在财务核查和股东穿透核查上。投资者对于招股书的大量内容也不关心，招股书可读性有待提升。“审核不关注可投性，投资者也不关注招股书，让中介机构把可投性放首位是不现实的。”

由此，王骥跃认为，对以盈利为目的的中介机构而言，由重视“可批性”转向重视“可投性”并不能依靠其自发的动力。而应该由监管在上市审核环节增加“可投性”的审核指标，并加快新股发行市场化建设，强迫投资者关注拟上市企业的可投性。最后还应落实责任追究机制，对执业质量存在问题的中介机构从严处罚，将真实性、合规性从事前审核转移到中介机构内在自我约束上。

“监管现在提出注册制绝不意味着放松审核要求。但对于投行人员而言，审核要求还需要进一步明确，现在‘未能勤勉尽责’已经成为处罚投行的万能手段。”在上述资深投行人士看来，注册制下新股的审核尺度还需要进一步磨合。

正如易会满所说，注册制改革是新事物，“关于注册制的内涵和外延还需要市场各方进一步深入讨论，去伪存真、增进共识，确保改革行稳致远。”在十九届五中全会和中央经济工作会议以及刚刚审议通过的“十四五”规划纲要均明确提出“全面实行股票发行注册制”的同时，市场各方也需要为改革创造更为充分的条件，最终推动这项重大改革平稳落地。